Goldman: Gull vant i 2025 – kan Bitcoin slå tilbake i 2026?

2025 har vært et år som utfordrer kryptofortellingen. Mens Bitcoin og Ethereum har falt tilbake etter vårens opptur, har gull levert en stille, men brutal overprestasjon – støttet av sentralbankkjøp, geopolitisk uro og mistillit til fiat. 

Ifølge Goldman Sachs’ kryptostrategier Solo Smenyuk og Christian Mendez er kontrasten nå vanskelig å overse: krypto har underprestert mot både aksjer og gull – til tross for et i utgangspunktet konstruktivt likviditetsbilde. Det skriver ZeroHedge.

Bitcoin er ned rundt 4 prosent hittil i år, Ethereum over 11 prosent. Gull er samtidig opp hele 64 prosent, drevet av vedvarende kjøpspress fra sentralbanker og økende mistillit til fiat-systemet. USA-aksjer ligger nær rekordnivåer. Krypto er fanget midt imellom – verken trygg havn eller tydelig vekstvinner.

Likvidasjoner, deleveraging – og salg fra de «sterke hendene»

Goldman peker på at krypto viste styrke i andre kvartal, men at en serie likvidasjonshendelser og bred nedskalering av risiko har visket ut gevinstene. Et viktig, men ofte oversett poeng: langsiktige BTC-holdere har vært netto selgere, noe som har bidratt til å forsterke nedgangen.

Samtidig forblir Bitcoin sterkt korrelert med amerikanske aksjer og global likviditet. Narrativet om «digitalt gull» har med andre ord ikke fått empirisk støtte i 2025. Når aksjer vakler, vakler krypto med dem. Og i fjerde kvartal spesielt, har Bitcoin vaklet selv når aksjemarkedet har steget. 

DAT-selskapene: Saylor-modellen under press

Et sentralt tema i kryptomarkedet i 2025 har vært fremveksten av såkalte Digital Asset Treasury Companies (DATs) – børsnoterte selskaper som i praksis eksisterer for å akkumulere og holde kryptovaluta på balansen, også omtalt som Bitcoin Treasuries.

Disse selskapene har vokst raskt i takt med kryptomarkedet. Per sommeren 2025 kontrollerer DAT-selskaper rundt 4 prosent av all Bitcoin i omløp og 1 prosent av Ethereum. Modellen er kjent: hente kapital via emisjoner, konvertible lån, SPAC-strukturer og PIPE-deals – kjøpe mer krypto – og håpe at aksjen handles til premie mot underliggende verdi.

Men her ligger også risikoen. På forsommeren opplevde DAT-sektoren en parabolsk oppgang, og "alle" ville opprette Bitcoin Treasuries. Men så ble det bråstopp. Etter høstens kryptofall har presset økt på DAT-selskapene for å opprettholde en mNAV på mer enn 1 – altså at markedsverdien minst tilsvarer verdien av kryptobeholdningen. Når premien forsvinner, forsvinner også finansieringsfordelen, og hele eksistensgrunnlaget for forretningsmodellen.

Strategy eller systemrisiko?

Strategy (tidligere MicroStrategy) er fortsatt selve prototypen. Selskapet eier nå over 671.000 BTC, verdt rundt 58 milliarder dollar, og fortsetter å kjøpe – sist over 10.600 BTC til rundt 92.000 dollar per mynt.

For å støtte gjeld og preferanseaksjer har MSTR bygget opp en dollarreserve på 1,44 milliarder dollar – en tvungen manøver etter økende markedsbekymringer om selskapets betjeningsevne. Det dekker neste års rente- og utbytteforpliktelser, men understreker også hvor finansielt komplekst – og skjørere – denne strukturen har blitt.

Et nytt risikomoment har dukket opp: MSCI vurderer å ekskludere DAT-selskaper som MSTR fra sine globale indekser. En slik beslutning, ventet innen 15. januar 2026, kan tvinge frem strukturelle salg fra indeksfond og passive investorer – uavhengig av Bitcoins prisutvikling.

ETF-er tar over – og DATs mister fortrinnet

Samtidig svekkes DAT-modellens eksistensgrunnlag. USA har i løpet av høsten åpnet for langt bredere kryptobørsprodukter. Spot-ETF-er for SOL, XRP og andre tokens er nå på vei inn, og flere tilbydere har startet staking i ETF-struktur, med løpende avkastning til investorene.

For ETH og SOL ligger stakingavkastningen rundt henholdsvis 2,6 og 6 prosent. Det er et strukturelt konkurransefortrinn DAT-selskaper ikke kan matche.

Med andre ord: Der DATs tidligere var «nødutgangen» for institusjonelle investorer uten direkte kryptotilgang, blir de nå i økende grad et dyrere og mer komplekst mellomledd.

Likviditeten bedres – men koblingen er brutt (foreløpig)

Goldman avslutter med et makropoeng: Fed har startet opp igjen balanseutvidelse via kjøp av T-bills, for $40 millairder dollar i måneden, etter tre år med kvantitativ innstramming. Historisk har dette vært positivt for krypto.

Problemet? Bitcoin har midlertidig frakoblet seg M2-pengemengdeveksten.

Det betyr ikke at likviditet ikke betyr noe – men at markedet krever mer enn bare «Fed printer penger»-narrativet denne gangen.

Konklusjon: Krypto må bevise seg på nytt

2025 har vært et år der krypto har mistet narrativ kontroll. Gull har tatt rollen som trygg havn. Aksjer har beholdt vekstpremien. DAT-selskapene presses fra begge sider – av prisfall på underliggende aktiva og av regulatorisk og strukturell konkurranse fra ETF-er.

Likviditeten er på vei oppover. Spørsmålet er ikke om krypto får drahjelp – men om markedet fortsatt tror på modellen som ble bygget i forrige syklus.