Avkastningsillusjonen – Del 3: Å betale skatt for å bli beskattet

Å låne penger til staten er som å gi bort kjøpekraft i bytte mot skattekrav. Rentene er lave, inflasjonen spiser opp hovedstolen – og staten scorer dobbelt: først på pengeverditapet, deretter på skatten av dine illusoriske renteinntekter.

I del 1 beskrev jeg at Norge sammen med de fleste vestlige land forlot gullstandarden der våre penger var knyttet til gull i 1914. Dette ble gjort fordi Staten ville bruke mer penger enn den hadde, og siden den gang har papirpengene tapt 99,8 prosent av sin verdi målt i gull.

Dette kalles inflasjon etter inflare/inflate», som rett og slett betyr å blåse opp pengemengden. Penger blir selvsagt ikke mer verdt ved at man øker antallet av dem, men kjøpekraften på hver enkelt pengeenhet vil falle. Det folk er vant til å kalle prisstigning» er for en stor del denne utvanningseffekten.

I del 2 viste vi at veksten i pengemengden blåser opp prisene på investeringsaktiva på en slik måte at det ser ut som investoren har en gevinst, mens man kanskje ikke i det hele tatt har økt investorens reelle kjøpekraft målt mot en fast(ere) verdi, som f.eks. gull. En nominell gevinst, men ingen reell gevinst. Ved realisering av den tilsynelatende (nominelle) gevinsten må man betale skatt, som ytterligere forringer den reelle avkastningen. Investoren kan dermed ende opp med å ha tapt kjøpekraft, men likevel bli beskattet.

Staten skor seg på beskatning av sin egen gjeld

Men om man syns dette er ille så kan det sannelig bli verre. Man kan jo låne ut penger til Staten gjennom å kjøpe statsobligasjoner og liknende lån utstedt av kommuner, fylkeskommuner og statseide selskap. Å kjøpe en obligasjon betyr å låne penger til den som selger dette papiret. De siste fem årene har Statens årlige låneopptak økt fra ca. 100 til 114 milliarder, og kommune/fylkessektoren fra 40 til 60.

Statsselskaper som Statnett og Statkraft, og deleide selskaper som Equinor kommer i tillegg. Poenget er ikke her å vise eksakte tall, men at beløpet er betydelig. Kjøpere av slike obligasjoner er stort sett banker og pensjonsfond, som i ulike ordninger incentiveres eller endog tvinges til å holde disse verdipapirene for å få beholde sine privilegier.

Obligasjonene betaler nær markedets laveste rente, tidvis under den offisielle KPI-inflasjonen. En eventuell privat kjøper må årlig skatte løpende av denne renteinntekten, og får hovedstolen tilbake etter f.eks. 10 år. Men da er jo pengeverdien redusert, fordi pengemengden har vokst. De siste 10 årene har pengemengdeveksten i snitt vært 5,5 % årlig, og kumulativt hele 70,4 %. Offisiell KPI har i samme periode vært 3,2% i snitt og 37,3% kumulativt. Er vi snille med tallene kan vi si at pengeverdiene har tapt seg et sted omtrent midt imellom dette i reell sammenlignbar kjøpekraft, ca. 54 %.

Det er intet skjermingsfradrag på renteinntekter, så privatpersoner som har holdt lån som gir tilnærmet lik 10 års statsrente (litt høyere enn høyrentekonto) har løpende måttet betale kapitalskatt av de årlige renteinntektene. Skatteprosenten har falt fra 27 % i 2015 til 22 % nå. I snitt har 10-års statsrente vært 1,73 % og samlet over perioden 18,7 % før skatt. Etter skatt 1,33 % og kumulativt 14,1 %.

Summerer man dette ser man at en person som låner Staten 100 kroner i 10 år altså vil ha fått brutto 18,7 nominelle kroner betalt for å yte denne tjenesten, men av dette betalt 4,57 nominelle kroner i skatt over perioden. Når de 100 kronene tilbakebetales etter 10 år har de en reell kjøpekraft på (1 – kumulert KPI/pengemengde vekst) = 46 kroner. I sum har Staten her tatt inn 54 kroner i tapt pengeverdi og 4,57 kroner i kapitalskatt. Dette har de betalt 18,7 kroner for. Med andre ord en god deal for Staten.

Kjøperne av obligasjoner betaler altså skatt årlig (av rentene) for privilegiet å betale inflasjonsskatt» (pengeverditap) over obligasjonens levetid. Det er vanskelig å gi noen positiv vinkling på dette.

Cantillon-effekten

Har dette så noen betydning? Ja. Ved å låne penger kan Staten være den første» bruker av nye penger. Kort fortalt låner den penger i 2015 og bruker de til 2015-priser, og tilbakebetaler dem i 2024 til en redusert reell pengeverdi. Fordelen ved å være første bruker av penger kalles Cantillon-effekten i økonomifaget, og er velkjent blant økonomer. Hvor stor den har vært i Norge er vanskelig å si nøyaktig.

I hovedsak gjelder Cantillon-effekten netto økning av lån, og ikke lån som rulles videre (refinansieres). Alle låntakere tar del i denne positive effekten, men risikoen ved gjeld er forskjellig for privatpersoner (fullt ansvar), private AS’er (begrenset ansvar), og de offentlige enhetene som i praksis ikke kan gå konkurs (nær null ansvar).

Hvor stor er effekten? Vel, Staten, kommunenes og fylkeskommunenes netto årlige låneopptak har gradvis økt fra ca. 70 til 140 milliarder over de siste 10 årene. Hel- og deleide statsforetak er ikke med, så det reelle tallet er vesentlig høyere. Effekten beskrevet ovenfor gjør altså at disse 70 til 140 milliardene taper seg ca. 50 % i verdi over de 10 årene frem til lånet betales.

Dette innebærer en ekstra, indirekte skatt på 35 til 70 milliarder årlig. Til sammenligning innbragte den omstridte og mye omtalte formuesskatten samlet ca. 31 milliarder kroner i fjor til Stat og kommuner. Den skjulte Cantillon-effekten – inflasjonsskatten» – var samme år altså det dobbelte av dette. Slett ikke ubetydelig.

Hvis du føler du aldri har hørt om dette så er du nok ikke alene. Cantillon-effekten er så vidt jeg vet ikke standard pensum på økonomistudiene på verken BI eller NHH. Den kan dog ha blitt belyst i valgfag som gir ytterligere fordypning i pengepolitikk, noe jeg selv tok som del av Siviløkonomstudiet. Den beskrives mest hos tilhengere av den såkalt Østerrikske skolen», som tradisjonelt har vært tilhengere av gullstandarden. Men også andre kjente økonomer som Keynes holdt taler og skrev om effektene av inflasjon, der hans beskrivelser kom nær i å illustrere dette.

Foreløpige konklusjoner: Øk skjermingsfradraget

Jeg skriver disse artiklene fordi det har vært en oppvåkning å gå inn i denne materien, og jeg tror mine synspunkter kan være interessante også for andre. Jeg må innrømme at noen av oppdagelsene har vært ubehagelige. Det tar litt tid å venne seg til å innse at kanskje mesteparten av det man har vært vant til å kalle avkastning» kun er nominell (priseffekt) og ikke reell verdistigning.

Å betale skatt på en tilsynelatende gevinst» skapt av det inflatoriske pengesystemet er da absurd. Som et minimum burde vi krevd at dagens skjermingsrente» settes lik økningen i pengemengden over samme periode.

Foreløpige konklusjoner for min egen del:

• Rentepapirer må man for all del ikke eie, med unntak av high yield» som er mer likt aksjer.
• Det lønner seg å lånefinansiere investeringer, hvis man kan sette pengene i noe som utvikler seg minimum som inflasjonen/pengemengdeveksten, og som man (helst ikke) må skatte av. Vær dog klar over at belåning er risikoøkende.
• Det meste av den avkastning» man ser på aksjeindekser blir borte når man måler den i gull. I mange tilfeller er det bare utbytteavkastningen man sitter igjen med, mens hoved-investeringen kan sees på som verdioppbevaring (frukt-tre eksempelet). Dette er imidlertid før beskatning. Om man skatter av nominelle gevinster vil de fleste ha tapt kjøpekraft, selv hensyntatt skjermingsfradraget.
• Skal man ha reell bygging av verdier i aksjer utover bevaring av kjøpekraft må man sitte i noe som vokser vesentlig raskere enn økonomien. Teknologiaksjer har vært en slik nisje i noen år. Venture Capital (mindre tilgjengelig) kan være en annen. Men alle slike aksjeinvesteringer innebærer betydelig risiko.
• Gull er et godt alternativ for verdioppbevaring. Både formuesskatt og gevinstskatt er dog en kompliserende faktor. Etter min mening bør det ikke være noen gevinstskatt på gull, da edelmettalet ikke har noen avkastning». Skatt uten avkastning er en ren verdi-inndragning.
• Bitcoin er også et godt valg for verdioppbevaring, men igjen er skatt på nominelle gevinster en utfordring.

Til sist må det sies at pengesystemet, verdioppbevaring og reell verdiskaping er temaer som det er vanskelig å kalle seg fullt utlært» i. Jeg liker å grave, og deler gjerne innsikt og kommentarer underveis.

Les også:

• Avkastningsillusjonen – Del 1: Gull som langsiktig verdimåler
• Avkastningsillusjonen – Del 2: Hvor ble det av avkastningen?

Karl Oscar Strøm driver konsulentselskap med fokus på investorkommunikasjon og kapitalprosesser. Har vært i finansbransjen siden 1996, med erfaring som spenner seg fra megling, forretningsutvikling og kommunikasjon til forvaltning av hedgefond. Forfatter av boken Paleo Trading: How to trade like a Hunter-Gatherer.

Denne kommentaren gir uttrykk for skribentens egne meninger, og reflekterer ikke nødvendigvis Investornytts syn.