Omvendt forsideforbannelse?

Dagens forside i Finansavisen prydes av «Sander (29) og Johannes (29)», som har brent en halv milliard på bitcoin. Implikasjonen er tydelig: De to jyplingene var ikke tørre bak ørene. Nå får de henge til tørk. 

Spørsmålet er da om sentimentet har nådd bunn? Etter en sommer preget av eufori i krypto-treasury-aksjer, kan pendelen ha svingt for langt den andre veien? 

Man snakker om en magazine cover curse. Når noen helgenerklæres på forsiden av Forbes eller Fortune, nærmer toppen seg. Det motsatte er mindre omtalt. Kan vi være vitne til en omvendt forsideforbannelse: når en forretningsmodell latterliggjøres i avisen, da er kanskje bunnen nådd? Er det da noen dårlige nyheter som ikke allerede er priset inn? 

Alkymisommeren

Sommeren 2025 et skoleeksempel på «irrational exuberance». Krypto-treasury-selskaper ble priset til multipler som forutsatte evig kapitaltilgang og evig stigende bitcoinpris. H100 ble på det meste handlet til opptil 10 ganger underliggende bitcoinverdier. Det var ikke bærekraftig. 

Nå ser vi den motsatte ytterligheten.

Aksjen er slått ned. Bitcoinprisen har fått en real trøkk. Med en korreksjon på over 50 prosent fra toppen. H100 har en gjennomsnittlig kostpris på rundt 114.000 dollar per bitcoin. Det er 50 prosent mer enn Michael Saylors Strategy. 2/3 høyere enn prisen i dag. 

H100 er nede, men ikke helt ute. Balansen er relativ robust. Beholdningen på 1.051 bitcoin er verdt rundt 640 MSEK på dagens kurs. Markedsverdien av selskapet er i dag rundt 444 MSEK. Isolert sett ser det ut som 30–40 prosent rabatt. Det er også det mange dashboards – som Bitcoinquant – viser, med mNAV rundt 0,6. 

Men det er for enkelt. 

Legger man til den konvertible gjelden – som ifølge daglig leder Wiik er redusert til rundt 220 MSEK (ned fra rundt 360mSEK i tredje kvartal) – gir det en enterprise value på 664 MSEK. Mot 640 MSEK i bitcoin, tilsvarer det en mNAV på 1,04. Altså: Ingen reell rabatt når gjelden tas med. 

Fordelen er at gjelden løper med null rente og forfaller først i 2030. Det gir tid. Det reduserer tvangssalgsscenarioet. Men det fjerner ikke risikoen.

Kan historien gjenta seg?

Så hva er caset nå?

Ikke «bitcoin på salg» 

Da må aksjekursen dypere ned først. 

Caset er om H100 fortsatt kan gjøre det som drev aksjen i den gylne sommeren 2025: skaffe ny kapital på vilkår som øker bitcoin per aksje. Det fordrer enten en mNAV på over 1 – slik at emisjoner er innvanende for aksjonærene – eller tilgang til ny konvertibel gjeld på svært gunstige betingelser.

Det var et ekstraordinært mulighetsvindu i fjor sommer. Kapitalen strømmet til. Premien mot NAV gjorde det mulig å utstede aksjer og bytte mot bitcoin til en brøkdel av markedsprisen. Det nærmeste man kommer å skape bitcoin ut av løse luften. 

Nå er det vinduet lukket.

Da står vi igjen med et mer brutalt spørsmål: Var treasury-modellen en liv laga forretningsmodell – eller bare en forbigående arbitragemulighet? 

Hvis bitcoin bunner og kapitalmarkedet igjen åpner seg, kan toget gå én gang til. Hvis ikke, er H100 i praksis et høyrisiko, børsnotert bitcoin-sertifikat med gjeld. Foreløpig ser det ut som at sommeren 2025 var et engangsfenomen. Men kryptomarkedet har gått fra eufori til panikk og tilbake før. 

Les også: Rekyl for dette segmentet er nesten uunngåelig