Høyesterett stopper tolleren Trump – Wall Street priser inn Plan B

Amerikanske aksjer endte høyere fredag, i en handel som i praksis ble dominert av én hendelse: USAs høyesterett slo fast at Donald Trumps brede tollsatser innført med hjemmel i International Emergency Economic Powers Act (IEEPA) var ulovlige. Markedsreaksjonen ble likevel overraskende kontrollert – en tydelig kontrast til kaoset etter «liberation day»-annonseringen i fjor vår. Investorene tolket dommen som en reduksjon i formen for politisk vilkårlighet, men ikke som en garanti for lavere tollnivå over tid, ettersom Trump umiddelbart varslet nye tiltak under andre lovhjemler.

Markedet i tall

• S&P 500: +0.69% – 6.909,51

• Nasdaq Composite: +0.90% – 22.886,06

• DJIA: +0.47% – 49.625,97

• Russell 2000: -0.05% – 2.663,78

• VIX: -5.64% – 19,09

• WTI olje: +0.09% – 66,49

• Brent: -0.07% – 71,61

• EUR/USD: +0.1% – 1,1784

• U.S. Dollar Index: −0.06% – 97,75
  

• Bitcoin: +1.5% (24t) – 67,950 

• 10-årig US statsrente: falt først til 4,06 prosent etter BNP-tallene, før den steg og endte rundt 4,08 prosent.

Sektorrotasjonen var tydelig: Teknologi ledet, energi haltet. Alphabet steg 4 prosent, mens tollsensitive Amazon klatret 2,6 prosent.

Tolleren Trumps nederlag

Markedet prøver alltid å oversette politikk til to variabler: (1) kontantstrømmer og (2) usikkerhet. Denne dommen treffer begge, men på en litt annen måte enn mange overskrifter tilsier.

1) Hva Høyesterett faktisk sa 

I en 6–3-avgjørelse slo Høyesterett fast at IEEPA ikke gir presidenten myndighet til å innføre toll. Retten la vekt på et grunnleggende konstitusjonelt poeng: toll er ikke bare «handelsregulering», det er i praksis beskatning, og beskatningsmyndigheten ligger hos Kongressen. 

Høyesterett var tydelig i sin begrunnelse. Flertallet slo fast at IEEPA ikke kan tolkes som en skjult overføring av Kongressens beskatningsmyndighet til presidenten. I dommen heter det at retten er «skeptical that in IEEPA — and IEEPA alone — Congress hid a delegation of its birth-right power to tax», og understreker at toll i sin natur er en del av beskatningsmakten som Grunnloven legger til Kongressen.

Retten avviste administrasjonens argument om at hjemmelen til å «regulate … importation» implisitt omfatter rett til å ilegge tollsatser. Flertallet presiserte at selv om avgifter kan brukes til reguleringsformål, betyr ikke det at reguleringsmyndighet automatisk inkluderer skatte- eller tollmyndighet. Hadde Kongressen ment å gi presidenten en så vidtrekkende fullmakt, ville det fremgått uttrykkelig av lovteksten, slik det gjør i andre handels- og tolllover.

Dette er mer enn en teknikalitet. Det er et signal om at retten vil sette grenser når en president forsøker å hente «blankofullmakt» fra en kriselov for å styre sentrale deler av økonomien.

2) Hvorfor markedet ikke jublet mer: Trump har flere verktøy 

Trump svarte ved å varsle en ny 10 % global toll under Section 122 i Trade Act of 1974. Den kan vare maks 150 dager uten videre. Han varslet også at administrasjonen vil støtte seg på Section 232 (nasjonal sikkerhet) og Section 301 (urettferdig handel) og starte nye 301-undersøkelser i perioden.

Tre viktige implikasjoner:

• Tollen kan i praksis bli omtrent like høy i snitt (eller i alle fall «høy nok») dersom administrasjonen er aggressiv med 232/301 og bruker 122 som bro. Finansminister Bessent hevder at tollinntektene kan bli «nær uendret» i 2026.

• Men usikkerheten øker på en annen måte: IEEPA ga presidenten ekstremt rask og fleksibel makt. De alternative hjemlene er mer tidsavgrensede, mer prosessuelle og mer juridisk sårbare i ulike ledd.

• Det hvite hus signaliserer at også landene som har inngått handelsavtaler med USA vil få tollsatsene senket til den nye skisserte universalsatsen på 10 prosent, men detaljene er foreløpig uklare.

Nobelprisøkonom Paul Krugman skriver i sin Substack at tapet ikke primært handler om «gjennomsnittlig tollsats», men om arbitrær makt – muligheten til å bruke toll som ad hoc-straff, belønning eller pressmiddel fra uke til uke. For markedet er dette paradoksalt: mindre personlig skjønn kan bety lavere halerisiko (bra), men mer byråkrati, flere søksmål og mer «policy churn» kan bety vedvarende støy (dårlig).

3) Refusjonsbomben: 170 milliarder dollar og et potensielt årelangt oppgjør

Det største uavklarte punktet – og det som kan bli mest markedsrelevant over tid – er tilbakebetaling av innkrevd toll.

Høyesterettskjennelsen server opp til kamp om omtrent 170 milliarder dollar i allerede innbetalt toll, med over 300.000 importører eksponert og tusenvis av søksmål på vei eller allerede innlevert. Høyesterett sa i realiteten: IEEPA-tollen var ulovlig, men ville ikke ta stilling til spørsmålet om allerede innbetalt toll. Dermed går saken tilbake til handelsdomstolen (Court of International Trade) for neste runde.

Trump uttalte i pressekonferansen fredag kveld at «vi» kommer til å bli bundet opp i rettssystemet i fem år. 

4) Hva dommen gjør med USAs policy-kredibilitet

Flere markedsstemmer peker på en mer langsiktig skade: Dette inngår i et mønster av brå skifter og improvisert politikk. For markedet handler dette om mer enn selve tollsatsene – det handler om institusjonell forutsigbarhet. Investorer kan prise høy toll dersom regimet er stabilt og varig. Det de sliter med å prise er hyppige regelendringer, skiftende lovhjemler og tiltak som stadig havner i rette.

Det er grunnen til at reaksjonen i dollar og renter var dempet, ikke euforisk. Markedet tolket det som: IEEPA var en motor; nå byttes den ut, men bilen fortsetter å kjøre – bare med mer mekanisk støy.

Kavanaughs dissens: et tydelig signal om «plan B»

I en 63 sider lang dissens argumenterer Justice Brett Kavanaugh for at flertallet tolker IEEPA for snevert og feilaktig anvender den såkalte «major questions doctrine». Etter hans syn gir lovens ordlyd, historikk og praksis presidenten myndighet til å ilegge toll i en erklært nasjonal nødssituasjon. 

Han viser blant annet til tidligere saker, herunder Biden v. Missouri (2022) – saken som gjaldt Biden-administrasjonens vaksinepåbud under koronapandemien for ansatte i helseforetak som mottok føderale Medicare- og Medicaid-midler – og hevder at domstolen der aksepterte en vid tolkning av generell lovhjemmel for omfattende utøvende makt, mens den i denne saken krever eksplisitt og detaljert delegasjon fra Kongressen.

Kavanaugh understreker samtidig at avgjørelsen neppe i praksis vil stanse presidentens bruk av toll som virkemiddel:

 «The court says nothing today about whether, and if so how, the government should go about returning the billions of dollars that it has collected from importers,» skriver han, og legger til at en slik prosess sannsynligvis vil bli «a ‘mess,’ as was acknowledged» under muntlige forhandlinger. 

Viktigere for markedet er hans eksplisitte påpekning av alternative lovhjemler: Trade Expansion Act of 1962 (Section 232), Trade Act of 1974 (Sections 122, 201 og 301) og Tariff Act of 1930 (Section 338). Disse krever riktignok flere prosessuelle skritt, som undersøkelser og formelle vurderinger, men kan ifølge Kavanaugh dekke «most (if not all)» av tolltiltakene som er omstridt i saken.

Dissensen fungerer dermed som et juridisk veikart for administrasjonens «plan B»: Selv om IEEPA-sporet er stengt, peker én av rettens egne konservative dommere på at tilsvarende – eller i stor grad overlappende – tiltak kan forankres i andre handelslover. I pressekonferansen var Trump rask til å støtte seg på Kavanaughs dissens. 

For investorer betyr det at dommen begrenser presidentens nødshjemmel, men ikke nødvendigvis det samlede tollnivået fremover.

Makro og andre drivere: Inflasjon opp, vekst ned

Ved siden av tolldramaet kom en tett datapakke før åpning på Wall Street fredag.

• BNP-tallene for fjerde kvartal skuffet markant. Amerikansk økonomi vokste med bare 1,4 prosent, mot forventninger på mellom 2,8 og 3,0 prosent, og langt under Atlanta Feds GDPNow-estimat på 3,7 prosent. Som omtalt i Investornytt tidligere i dag ble veksten trukket kraftig ned av den rekordlange nedstengningen av føderale myndigheter. Offentlig forbruk falt med en årlig rate på 5,1 prosent – det kraftigste siden 2020 – og trakk rundt 1 prosentpoeng fra BNP-veksten. For hele 2025 endte veksten på 2,2 prosent, ned fra 2,8 prosent i 2024.
  

• PCE-inflasjonen for desember kom inn varmere enn ventet. Prisindeksen steg 0,4 prosent på månedsbasis, mot forventet 0,3 prosent. Kjerne-PCE økte også 0,4 prosent, over konsensus på 0,3. På årsbasis steg PCE 2,9 prosent (ventet 2,8), mens kjerne-PCE økte 3,0 prosent (ventet 2,9). Det er tall som vanskelig kan tolkes som et klart grønt lys for raske rentekutt.

• S&P Global Flash PMI for februar pekte også i retning av en mer avkjølende økonomi. Indeksen viste svakere aktivitet både i industri og tjenestesektor, og indikerer en årlig vekstrate rundt 1,5 prosent inn i første kvartal. 

• Michigan-forbrukertilliten steg marginalt til 56,6 i februar fra 56,4 i januar, men under forventet 57,3. Ettårige inflasjonsforventninger falt markant til 3,4 prosent fra 4,0, mens femårige forventninger holdt seg på 3,3 prosent. Stemningen er fortsatt historisk svak, men ikke vesentlig forverret fra forrige måned.

• Nye boligsalg: Salget av nye eneboliger falt til 745.000 i desember fra 758.000, men var over forventede 730.000. Lagerbeholdningen tilsvarer 7,6 måneders salgstakt. Medianprisen steg til 414.400 dollar (+4,2 % m/m, 2,0 % å/å). Lavere boliglånsrenter gir noe støtte, men høy lagerbeholdning kan fortsatt dempe nybyggingen.