Hvordan påvirker likviditet markedene?

I tiden etter finanskrisen har begrepet liquidity» kanskje vært noe av det viktigste for markedenes bevegelser, og muligens enda mer post-Covid, med en nesten kontinuerlig oppgang. Likevel er begrepet og dens betydning noe som norske analytikere og finansmedia sjeldent nevner i sine analyser eller betraktninger.

For å prøve å forklare hva det betyr er det tilsvarende norske ordet, likviditet, sjeldent en tilfredsstillende oversettelse. Det ordet blir i hovedsak nemlig brukt om aksjer og bedrifter, men det er ikke det vi er på jakt etter nå. Vi skal nemlig se på en enda viktigere type likviditet – hvor mye penger er det i omløp i økonomien og det finansielle systemet.

Hvorfor er dette viktig? Jo, om man ser på aksjemarkedene er det i utgangspunktet to faktorer som er viktig for kursene. Det første er om selskapene er attraktive for kjøpere. Dette kan være forskjellige fra kjøper til kjøper, men for eksempel gode driftsresultater, vekstutsikter, utbytter, prising, eller annet vil ofte tiltrekke seg kjøpere. Dette kan man kalle tilbudssiden.

Det holder dog ikke å bare være attraktiv, det må også være penger tilgjengelig til å kjøpe. Har befolkningen høy gjeld og lave inntekter så kan de ikke, eller vil ikke, bruke midler på å investere. Er finansinstitusjonene og bedrifter under press eller frykter nedgangstider, vil heller ikke de gjøre veddemål i markedet. Dette kan man da kalle etterspørselssiden.

Historisk sett har det vært tilstanden til realøkonomien som var den viktigste kilden til likviditet. Økonomier som var produktive med høy arbeidsdeltakelse og god handelsbalanse fikk mye tilgjengelige midler som kunne investeres. Etter andre verdenskrig ble også lettere tilgjengelighet på kreditt (lån og lånefinansiering) en populær og voksende kilde til likviditet.

Rundt årtusenskiftet kom så en tredje kilde, nemlig kvantitative lettelser (QE). Dette er i hovedsak en type pengetrykking ved at sentralbanker kjøper tilbake sin egen statsgjeld. Sentralbankene krediterer da beløpet uten noen motkonto, og dette blir da til penger som ikke før var i systemet. Japan var de første, og etter finanskrisen begynte også USA og andre vestlige land å gjøre dette i stor skala. Ikke lenger etter kom det en ny stor runde da Covid utbruddet truet med å rasere store deler av økonomien.

Siden USA var både den aller største økonomien og hadde de største finansielle musklene, ble deres likviditetsøkning også absolutt størst. Mesteparten av disse store pengestrømmene gikk derfor inn i amerikanske børser, også fra utenlandske institusjoner som eide amerikanske statsgjeld for å slippe valutarisikoen. Mye av den relative økningen i børsverdier i USA vs. resten av verden kan derfor godt være på grunn av styrken i de amerikanske QE-injeksjonene.

Etterhvert ble dette en selvforsterkende effekt ved at jo større børsverdier, jo mer likviditet kunne absorberes uten at kursene ble påvirket for mye. Dette var en positiv egenskap for mange investorer og institusjoner fordi de kunne gå inn og ut med store beløp i amerikanske børser og selskaper uten å måtte bekymre seg for at transaksjonene i seg selv skulle være kursdrivende.

Det som etterhvert og har vist seg, er jo mer likviditet / penger i omløp, jo større oppgang blir det lengre ut på den såkalte risikokurven. Risikokurven sier noe om hvor trygg/volatil en aktiva er, på generell basis. Det vil si at kurven begynner på pengemarkedet og obligasjonsmarkedet, så high yield, før man går videre til aksjemarkedet, private credit/equity, og til slutt krypto/bitcoin.

Denne sammenhengen har muligens tre hovedforklaringer:

• Fordi de tryggeste aktivaene ofte er de mest eide aktivaene fra før, har de mindre kapasitet til å absorbere nye midler.
• I tider med mye likviditet er også mange av de store finansinstitusjonene (og bedrifter) mindre opptatt av risikovektingen av sine eiendeler
• At man på generell basis ofte søker større risk/reward jo mer midler man har tilgjengelig.

I kredittkanalen for likviditet var prinsippet at sentralbankene kunne tilføre likviditet i markedet ved å kutte styringsrenten, og redusere likviditeten ved å øke den. Renten påvirket nemlig både disponibel inntekt, kredittvekst og alternativkostnaden for investeringer. Den vedvarende oppgangen i markedet de siste årene har derfor overrasket mange, fordi rentenivået økte raskt og har vært relativt høyt fram til nå nylig.

Her har man nå sett at pga større og større statsgjeld har de høye rentenivåene gjort at det har blitt tilført veldig mye likviditet (betalinger) fra staten til eierne av statsgjelden. Disse økte overføringene har i stor grad kompensert for den vanligvis innstrammende renteeffekten, som før var dominerende. Denne funksjonen kan også ha en motsatt effekt, ved at rentekutt fører til lavere renteutbetalinger som virker i motsatt retning av den positive likviditetseffekten.

Det virker kanskje ikke så revolusjonerende at mer penger i omløp gir en positiv effekt på markedene. Når viktige nøkkelfaktorer som BNP, kredittvekst, produktivitet, sysselsetting osv. har vært positive, har nesten alltid tilgjengelig penger i omløp økt og markedene i stor grad gjenspeilt dette.

Men etter finanskrisen/covid har denne “unaturlige” likviditeten fra kvantitative lettelser vært en tredje faktor som gjør at man ikke kan stole helt på de historiske indikatorene. Den før sterke korrelasjonen mellom realøkonomien, dvs. det offentlige, bedriftene og forbrukerne, og markedene ser ut til å ha blitt svekket. Spesielt siden kvantitative lettelser hovedsakelig blir brukt i økonomiske nedgangstider, er det nå vel så viktig å følge med på global likviditet i tillegg til de mer vanlige nøkkeltallene analytikerne viser.

Ønsker man å lære mer om dette temaet kan man følge “nestoren” og opphavsmannen innenfor mye av den nye likviditetsteorien – Michael Howell i Crossborder Capital. Både via hans substack, boken “Capital Wars” og podcaster og videoer han er med i kan man lære mye.