Kampen om Borr Drilling – Trøim kjøper tungt mens shorterne holder stand

Borr Drilling har seilt opp som den mest fascinerende dragkampen på Oslo Børs og Wall Street. På den ene siden av bordet sitter internasjonale hedgefond med massive shortposisjoner; på den andre siden står gründer og styremedlem Tor Olav Trøim og kjøper aksjer med begge hender. Når en primærinnsider pøser inn over 600 millioner kroner på få høstuker for å løfte sin eierandel forbi 12 prosent, er det mer enn en vanlig finansiell disposisjon – det er en utilslørt krigserklæring mot shorterne.

Som vi i Investornytt påpekte i starten av Oktober på kurs 40 kroner, er Trøim ikke en som gir seg.

Trøims veddemål: Fundamental underprising og moderne stål

Trøim var med på å grunnlegge Borr Drilling i 2016 sammen med Fredrik Halvorsen, tuftet på en klassisk kontrær hypotese: Støvsug verftene for toppmoderne oppjekkbare rigger (jack-ups) på bunnen av sykelen, og høst fruktene når markedet snur. Veien dit ble langt mer kronglete enn planlagt, med pandemi, gjeldskriser og gjentatte utvannende kapitalinnhentinger.

Når Trøim nå sitter på aksjer for over 1,5 milliarder kroner i Borr, underbygget av en total børsportefølje på rundt 6,7 milliarder kroner (der Himalaya Shipping og Golar LNG utgjør bærebjelkene), reflekterer kjøpsrushet en urokkelig tro på fundamentale markedsforhold:

• En flåte i sin beste alder: Borrs flåte på 29 moderne "premium"-rigger skiller seg vesentlig fra den globale riggparken, der en betydelig andel rigger er over 30 år gamle og modne for opphugging.

• Geografisk diversifisering: Selv om riggmarkedet er volatilt, har Borr sikret kontrakter på tvers av Midtøsten, Mexico, Vest-Afrika, Sørøst-Asia og Nordsjøen, noe som reduserer sårbarheten for regionale svingninger.

• Balanse og fri kontantstrøm: Etter omfattende refinansieringer og etablering av utbyttekapasitet, prises selskapet i dag til en markedsverdi på rundt 15 milliarder kroner. For Trøim representerer dagens verdsettelse en substansiell rabatt i forhold til nybyggingskostnader (stålverdi) og inntjeningspotensialet i et stramt riggmarked på mellomlang sikt.

Innsidesignalet er krystallklart: Trøim mener aksjemarkedet priser inn et krisescenario som rett og slett ikke stemmer med virkeligheten ute på riggdekkene.

Shorterenes tese: Rigguro, gjeldsbyrde og Saudi-effekten

På motsatt side av bordet finner vi short-miljøene. I Finanstilsynets register er over 7 prosent av aksjene flagget som lånt ut og solgt short – et tall som kun fanger opp posisjoner over 0,5 prosent. I USA, hvor Borr er notert på NYSE, har shortandelen av fri flyt ligget på mellom 10 og 12 prosent. Borr er dermed blant de aller mest shortede aksjene i det norske markedet.

Hedgefondene har ikke inntatt denne posisjonen i blinde. Deres skepsis hviler på flere reelle risikofaktorer:

• Ringvirkningene fra Saudi Aramco: Beslutningen fra Saudi Aramco om å suspendere kontrakter for en rekke oppjekkbare rigger skapte sjokkbølger i jack-up-markedet. Frykten er at rigger som forlater Midtøsten vil dumpe dagratene i andre regioner som Vest-Afrika og Sørøst-Asia.

• Høy finansiell gearing: Riggbransjen er notorisk kapitalintensiv. Borr bærer fortsatt med seg en betydelig rentebærende gjeldsbyrde, noe som gjør selskapets egenkapitalverdi svært sensitiv for endringer i dagrater og utnyttelsesgrad.

• Olje- og makrousikkerhet: Utsikter til svakere global oljeetterspørsel og usikkerhet rundt oljeselskapenes lete- og borebudsjetter for de kommende årene gir shorterne vann på mølla.

For shorterne er Borr en klassisk syklisk aksje med høy beta og stram gjeldsstruktur, sårbar dersom rateoppgangen stopper opp.

Den tekniske dynamikken: Lading til en «short squeeze»?

Når fundamentale vurderinger spriker så dramatisk mellom ledende innsidere og institusjonelle short-aktører, oppstår det et teknisk høyspent marked.

Hver gang Trøim kjøper aksjer for titalls millioner kroner over børs, reduseres den reelle likvide flyten ("free float") i aksjen. For shorterne betyr dette at "days to cover" – antall dager med gjennomsnittlig handelsvolum som kreves for å lukke shortposisjonene – strammer seg til. 

Dersom Borr Drilling skulle levere sterke kvartalstall, annonsere nye langsiktige riggkontrakter til solide rater, eller oljeprisen får et oppsving, kan det utløse et panikkartet kappløp mot utgangsdøren. I et slikt scenario må shorterne kjøpe aksjer i et marked der Trøim allerede har støvsugd ordreboken, noe som er den klassiske oppskriften på en kraftig kursrekyl.

Aksjekursen har allerede respondert med tosifret oppgang i oktober, drevet av Trøims vedvarende kjøpspress. Likevel har shortposisjonene bare falt marginalt. Ingen av partene har foreløpig blinket i denne finansielle stirrekonkurransen. Enten må shorterne innse at Trøim kjenner industrien og selskapets kontraktsutsikter bedre enn regnearkene deres i London og New York, eller så vil et svekket riggmarked til slutt vise at Trøim kjøpte seg opp på feil tidspunkt i sykelen. Foreløpig er det investoren med sjekkheftet som har initiativet.